Nachfolge regeln, Erfolge sichern

Unternehmensbewertung

Die fundierte Ermittlung eines fairen Verkaufspreises bildet die Basis für erfolgreiche Verhandlungen mit potentiellen Käufern. Es gibt für die Unternehmensbewertung nicht die eine Methode. Allen Methoden gemeinsam ist allerdings, dass Käufer für Unsicherheiten (offener Rechtsstreit, Abhängigkeit von wenigen Kunden oder Lieferanten usw.) Abschläge nehmen, die den Preis mindern. Auch wenn Informationen fehlen wird sich dies negativ auf das Angebot eines Interessenten auswirken, da er in diesem Fall selbst Annahmen treffen muss – und diese werden in der Regel sehr konservativ sein.

Unternehmensbewertung

Multiplikatorverfahren

Bei Multiplikatorverfahren wird der Wert eines Unternehmens auf Basis einer betriebswirtschaftlichen Kennziffer berechnet, die dann mit einem Faktor multipliziert wird. Die gebräuchlichste Kennzahl ist das Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT = Earnings Before Interest & Tax). Seltener wird das EBITDA oder der Umsatz genutzt.

Das zur Kalkulation genutzte EBIT ist in der Regel nicht der Wert aus der aktuellsten Gewinn- und Verlustrechnung. Vielmehr wird auf Basis der vergangenen Jahre ein nachhaltig erzielbares EBIT ermittelt. Auch Erwartungen an die zukünftige Entwicklung werden dabei berücksichtigt. Bereinigt wird das nachhaltige EBIT um alle außergewöhnlichen, nicht regelmäßigen Positionen und um das Geschäftsführergehalt von Gesellschaftern.

Stattdessen wird ein marktübliches Geschäftsführergehalt unterstellt. Der Faktor, mit dem die Kennzahl multipliziert wird, ergibt sich aus aktuellen, vergleichbaren Transaktionen am Markt.
So ist das Multiplikatorverfahren eine verhältnismäßig aktuelle und praxisnahe Methode der Wertermittlung, da sie eben nicht nur “akademische” Berechnungen nutzt, sondern auch das aktuelle Marktpreisniveau.


Die Multiples bzw. Faktoren werden in einer Spanne angegeben und nach Branchen unterteilt und werden unter anderem in Studien der KfW veröffentlicht.

Beispiel

Für ein Unternehmen aus dem Anlagen- und Maschinenbau wird ein nachhaltig erzielbares EBIT von EUR 500.000 ermittelt. Am Markt wird aktuell das 6,8- bis 8,2-fache EBIT als Kaufpreis bezahlt. Die aus dem Multiplikatorverfahren ermittelte
Kaufpreisspanne beläuft sich auf EUR 3,4 Mio. bis EUR 4,1 Mio. Im nächsten Schritt wird die Verschuldung des Unternehmens im Kaufpreis berücksichtigt. Um die Nettoverschuldung zu berechnen wird von allen zinstragenden Verbindlichkeiten (in der Regel Bankkredite) die überschüssige Liquidität (also die nicht für den Geschäftsbetrieb nötige Liquidität) abgezogen.

Beläuft sich die Summe der zinstragenden Verbindlichkeiten beispielsweise auf EUR 700.000 und die Überschussliquidität auf EUR 300.000 so beträgt die Nettoverschuldung EUR 400.000. Die Kaufpreisspanne wird um diesen Wert reduziert auf jetzt EUR 3 Mio bis EUR 3,7 Mio.

Das Multiplikatorverfahren ist in Deutschland eines der gängigsten Verfahren zur Kaufpreisberechnung, insbesondere bei kleineren und mittleren Unternehmen mit stetigen, nicht zu stark schwankenden Finanzkennzahlen.

Discounted Cash Flows

Bei der Discounted Cash Flow Methode handelt es sich um die vergleichsweise komplexeste Bewertungsmethode. Hier wird aus Sicht des Käufers der Kauf des Unternehmens als Investition betrachtet. Er stellt sich also die Frage, mit welchen Zahlungsströmen er nach dem Erwerb rechnen kann und kalkuliert dann, was er dafür bereit ist heute zu zahlen. Zur Berechnung benötigt man also zum einen eine Prognose der Zahlungsströme, in der Regel der Free Cash Flows. Der Free Cash Flow bildet die Ausschüttungsfähigkeit eines Unternehmens besser ab als z.B. der Jahresüberschuss. Hierfür werden Planbilanzen erstellt.

WACC
Die Abzinsung bzw. Barwertberechnung der Free Cash Flows erfolgt mit den durchschnittlichen Kapitalkosten des Unternehmens (WACC = Weighted Average Cost of Capital). Hierfür werden die Eigenkapital- und Fremdkapitalkosten ermittelt und gewichtet.

Fremdkapitalkosten
Die Fremdkapitalkosten sind die Kosten für Bankkredite und sonstige, dem Fremdkapital zuzurechnenden, Positionen. Da Zinsen für Kredite den Jahresüberschuss mindern, generieren sie einen Steuervorteil. Dieser ist bei der Berechnung folgendermaßen zu berücksichtigen:


(Fremdkapital / Bilanzsumme) x Zinssatz x (1 – Steuersatz) = Fremdkapitalkosten

Eigenkapitalkosten
Schwieriger und etwas ungenauer wird es bei der Ermittlung der Eigenkapitalkosten. Eine Möglichkeit ist der Vergleich mit der historischen Rendite einer Aktie, die dem zu verkaufenden
Unternehmen ähnelt. Insbesondere bei kleineren Unternehmen stellt sich dies häufig als kaum machbar dar. Die ermittelten Eigenkapitalkosten werden dann mit der Eigenkapitalquote multipliziert:
(Eigenkapital / Bilanzsumme) x Eigenkapitalkosten

Substanzwertverfahren

Als Substanzwert bezeichnet man das Netto-Vermögen eines Unternehmens. Zur Berechnung werden im ersten Schritt die Verkehrswerte (also aktuelle Wiederbeschaffungswerte, nicht Buchwerte aus der Bilanz!) aller Vermögensgegenstände aufsummiert. Hiervon werden die Schulden des Unternehmens abgezogen.

Das Substanzwertverfahren ist nicht für die alleinige Ermittlung eines Verkaufspreises geeignet. Es wird ergänzend zu den anderen Methoden genutzt, um eine absolute Preisuntergrenze für den Verkauf zu ermitteln und die eigentliche Bewertung zu plausibilisieren. Die Berechnung ist simpel und lässt kaum Spielraum für Interpretationen. Kaufpreisangebote, die unter dem ermittelten Substanzwert liegen, sollten in der Regel abgelehnt werden, da bei einem direkten Verkauf aller Vermögenswerte und nach Rückführung der Schulden ein höherer Ertrag bliebe.

Kaufpreisfindung

Die rechnerische Ermittlung eines Unternehmenswertes ist das eine, die Kaufpreisfindung das andere. Viele Faktoren, die nicht direkt in den gezeigten Verfahren berücksichtigt werden können, beeinflussen den Kaufpreis ganz wesentlich. Einer der wichtigsten Faktoren ist hierbei sicherlich die Personalstruktur des Unternehmens. Ein potentieller Käufer wird Abschläge für ein hohes Durchschnittsalter der Mitarbeiter nehmen, ebenso für ein überdurchschnittliches Gehaltsniveau oder eine hohe Fluktuation. Sollte Ihr Unternehmen von nur wenigen Knowhow-Trägern abhängig sein, so besteht das Risiko, dass diese nach dem Verkauf die Firma verlassen. Auch diese Gefahr wird ein Käufer einpreisen.

Nicht nur die Abhängigkeit von einzelnen Mitarbeitern beeinflusst die Kaufpreisfindung, sondern auch die Kunden- und Lieferantenstruktur. Eine breite Kundschaft und einfach auszutauschende Lieferanten wirken sich positiv auf den Kaufpreis aus. Macht nur ein Kunde einen hohen Anteil am Umsatz aus oder gibt es nur einen Lieferanten für bestimmte Güter, so wird entsprechend ein Abschlag vorgenommen.
Daneben gibt es eine ganze Reihe an unternehmens- und branchenspezifischen Aspekten, die den Kaufpreis beeinflussen. Beispielhaft sei hier das Risiko eines technologischen Wandels für eine bestimmte Branche genannt, oder auch gewisse rechtliche Risiken und Abhängigkeiten.